泉源堂再度递表港交所，难掩发展痛点

近日，泉源堂二度递交港股上市申请，花旗和海通国际为联席保荐人。这是继其于2021年6月9日递表失效之后的再一次递表。早在2015年8月5日，泉源堂曾于新三板挂牌，并于2018年7月13日停止挂牌。港股招股书披露，泉源堂在新三板摘牌前的市值为人民币4.09亿元。

毛利翻倍增长，收支难以平衡

最新版招股书显示，2018年-2020年及2021年前三季度，泉源堂收入分别为5.76亿元、8.58亿元、12.49亿元、12.81亿元，对应的毛利分别为7740万元、1.66亿元、2.59亿元、2.5亿，毛利率分别为13.4%、19.4%、20.8%、20.7%。

然而，营收毛利持续增长的大好形势下，泉源堂却仍未实现盈利，2018年至2021年前三季度，其净亏损分别为9343.1万元、1.66亿元、1.55亿元和2.22亿元。

亏损的背后是其居高不下的营收成本。泉源堂在招股书中表示，于往绩记录期间的净亏损主要是由于公司持续扩张线下零售药房网络。在药房层面，零售药房的开业与实现盈利之间存在时滞。新零售药房在产生利润之前会产生租赁开支、员工成本及其他投资成本。

报告期内，泉源堂的收入成本分别为4.99亿元、6.92亿元、9.90亿元和10.16亿元，分别占其同期收入的比例为86.6%、80.6%、79.2%和79.3%。与此同时，泉源堂的履约费用分别为1.14亿元、2.28亿元、2.92亿元和3.32亿元，分别占其同期收入的19.9%、26.6%、23.4%和25.9%。

烧钱扩张成无奈之举

作为最早“触电”的医药零售企业，泉源堂主打“智慧零售”，成功获取了医药零售消费市场发展与变革的红利。根据弗若斯特沙利文报告，2020年，按每月每间药房平均订单数统计，泉源堂在所有自营线上到线下（O2O）及线下零售药房中排名第一。而在经营规模上，2020年全国具有相当规模的全渠道智慧零售药房参与者近50家，经营药房总数近15万间，泉源堂占据国内市场份额的2.6%，排名全国第四。

虽然在智慧零售药房领域排第四，但是根据中国医药商业协会发布的“2020年中国药品零售行业百强名单”显示，泉源堂仅排在第29名。国药控股国大药房、老百姓大药房、一心堂和同仁堂等前五大企业约占市场份额59.7%，泉源堂仅占中国全渠道零售药房市场中约0.8%的市场份额。其规模相对于前五名的，可谓是难以望其项背。

截止目前，泉源堂已经在成都、重庆、广州、上海、深圳等15个一线及新一线城市开设471家连锁药店。2018年、2019年、2020年及2021年前三季度，泉源堂分别开设62间、96间、95间及181间新零售药房。但是泉源堂新零售药房集中在成都地区，成都贡献了绝大部分营收。线下布局受限的同时，线上竞争也进一步加剧。伴随疫情常态化，京东健康、阿里健康、苏宁易购和百度健康等互联网巨头快速布局医药电商，有着先发优势的泉源堂同样面临着巨大的营收压力。

双重受困的情况下，泉源堂选择优先发展线下连锁。据悉，泉源堂此次赴港IPO的重要目的就是获得资金用于扩大规模和开展收购等。在首次赴港上市的招股书中，泉源堂表示公司上市募集资金主要用于在国内一二线城市开设新零售药房、向三四线城市药店提供赋能服务来拓展市场，以及提高自身技术开发能力。

值得关注的是，泉源堂在招股书中承认，为了增加市场份额公司将面临愈发激烈的市场竞争，一方面竞争对手或拥有远超过公司的财务、营销、分销、零售或其他客户资源，头部企业具有先发优势。另一方面，公司在进军其他城市开展业务时将面临当地本土企业的竞争。此外，竞争的任何大幅加剧都可能对公司的收入及盈利能力，以及业务前景产生重大不利影响。因此，公司无法保证能够增加当前的市场份额。

不成功便成仁

天眼查信息显示，2015年以来，泉源堂共获得7轮融资，参与的投资机构众多，包括中原证券、普华资本、程度高投、中国生物制药等，累计融资金额至少7亿元人民币。尤其是2020年11月，中国生物制药通过旗下全资附属公司QYT Pharmacy Limited和裕势集团，分别斥5亿元和2.5亿元巨资入股泉源堂，以33.39%股份成为泉源堂第一大股东，泉源堂董事长李灿则以总计30.8133%的股份位居第二。

据自媒体“斑马消费”爆料，公司创始人与资方还存在对赌协议。如果泉源堂不能在2022年4月12日之前上市，中国生物制药将有可能收回赋予创始人李灿的投票权，他将有可能失去公司的实际控制权。