南方乳业扣响新三板，图谋北交所上市没那么容易

近日，贵州省区域乳企南方乳业向全国股份转让系统申请挂牌并获受理，让沉寂两年之久的新三板乳业板块有了一丝涟漪。

2015年前后，地方乳企密集挂牌新三板，但此后等来的却是红星美羚、熊猫乳品、广西百菲（百菲乳业）、桂牛乳业、金河科技、骑士乳业终止挂牌的消息。摘牌企业中，熊猫乳品已实现A股上市，骑士乳业成为“北交所乳业第一股”，百菲乳业则于今年6月向广西证监局申请上市辅导备案。而在挂牌乳企中，牧同科技达诺乳业、骏华农牧均有意冲刺北交所，就连刚刚提请挂牌新三板的南方乳业，真正意图也是北交所上市。

分析认为，从密集挂牌新三板，到意图冲刺主板上市，再到转战北交所，反映出乳企上市难度加大，尤其在股票发行注册制全面实施以后。一些人将北交所看作乳企上市的另一种选择，但如果不能突出专精特新特点，北交所上市空间仍然有限。

申请挂牌新三板

公开资料显示，此次申请挂牌新三板的贵州南方乳业股份有限公司（简称“南方乳业”）为贵阳市农业农垦投资发展集团有限公司（简称“贵阳农投”）控股子公司，前身是1953年成立的“花溪奶牛场”。

2017年11月，贵阳农投批准贵阳三联乳业有限公司（简称“三联乳业”）设立南方乳业。为更好地推进贵阳农投集团乳业板块发展和上市，解决同业竞争问题，2019年12月，三联乳业将南方乳业100%股权转让给贵阳农投，并在次年将乳业核心资产无偿划转给南方乳业。

目前，南方乳业拥有8个规模化牧场以及“山花”“花都牧场”“花溪老酸奶”“贵草”等品牌，由贵阳农投持股51%。2021年、2022年、2023年上半年，南方乳业营收分别为13.26亿元、15.75亿元、8.63亿元，净利润分别为1.42亿元、1.71亿元、0.99亿元。

以2022年营收规模计算，南方乳业在同期36家上市、挂牌乳企中排在第22位，位于三元股份、皇氏集团、一鸣食品、天润乳业、燕塘乳业之后，但已超过阳光乳业、骑士乳业、麦趣尔、庄园牧场、西部牧业等其他区域上市乳企，处于行业中上水平。

不过与多数区域性乳企一样，南方乳业对本土市场较为倚重。按2021年贵州省常住人口及人均奶类消费品测算，南方乳业在贵州省市场占有率约为51.36%。虽然近年来南方乳业产品已推广至湖南、四川、重庆、广西、云南、广东等周边市场，但贵州省内主营业务收入占比仍超过90%，存在销售区域过于集中的风险。

值得注意的是，2020年，南方乳业曾就IPO（首次公开募股）券商服务项目进行公开招标。中信证券今年1月发布的上市辅导备案报告中，南方乳业也赫然在列。相比挂牌新三板，A股或许才是南方乳业理想的上市融资平台。早在2015年，南方乳业关联方三联乳业“险些”被伊利收购，这也是其距离A股最近的一次。

图谋北交所上市

南方乳业提交申请之前，新三板乳业板块已两年未有挂牌消息传出，且不少挂牌乳企转而冲刺北交所或主板上市。

新京报记者梳理新三板挂牌乳企信息发现，2015年前后是地方乳企扎堆挂牌新三板的关键一年，骑士乳业、桂牛乳业、赛科星、中鼎牧业、红星美羚均在这一年挂牌，2018年以后新挂牌乳企数量逐年减少。2016年—2021年，每年新挂牌乳企数量分别为3家、1家、1家、0家、1家、1家。在此期间，红星美羚、广西百菲（百菲乳业）、桂牛乳业、金河科技相继摘牌，熊猫乳品2020年成功转战A股上市，骑士乳业于今年10月登陆北交所，新三板挂牌乳企数量已从2020年的10家缩减至目前的7家。

而在剩余7家挂牌乳企中，牧同科技已于2022年12月与中德证券签订了北交所上市辅导协议。达诺乳业向安徽证监局报送北交所上市辅导备案申请材料并获受理，辅导机构为国元证券。同样冲刺北交所但暂不符合上市财务条件的，还有骏华农牧。南方乳业也在公开转让说明书中明确提出，公司已与中信证券、大华会计师和德恒律师签订北交所发行上市服务协议，拟于挂牌后18个月内向北交所提交发行上市申请文件。

从公开信息可以看到，冲刺北交所并非这些挂牌乳企最初规划的上市路径。早在2020年10月，骑士乳业就向内蒙古证监局报送了上市辅导材料，直至2022年1月才变更为北交所上市。同在2020年10月，骏华农牧向宁夏证监局报送“向不特定合格投资者公开发行股票并在精选层挂牌”的辅导备案资料，而据证监会指导意见，挂牌满一年的精选层企业，且符合上市条件的新三板企业，可直接申请赴上交所科创板或深交所创业板上市。

除中途转战北交所几家挂牌乳企外，其他新三板摘牌乳企的主板上市意图更加明显。2018年退出新三板的红星美羚于两年后启动上市辅导，最终因管理层向经销商居间协调借款等问题，不符合首发上市规定，被深交所创业板终止上市审核。与红星美羚同一年摘牌的百菲乳业，今年6月向广西证监局申请上市辅导备案，拟向上交所主板发起冲刺。2021年9月摘牌的金河科技，其关联方塞尚乳业董事长闫建国也曾在2018年提出上市目标。

乳企上市难度加大

从冲刺主板到转战北交所，反映出乳企上市难度加大。

今年2月，股票发行注册制全面实施，要求主板要突出大盘蓝筹特色。所谓“大盘蓝筹”，是指上市公司在市场中有一定垄断性的市场潜力，有较好的盈利能力，且有一定的市场前景。

乳业专家宋亮此前接受新京报记者认为，注册制实施后，对上市主体要求会更严。传统食品企业主板上市可能会受限，除非有很好的商业模式且能够保持稳定增长。整体而言，目前乳业产能过剩，如果上市融资可能进一步加重产能过剩。如果乳企附带农牧业，带动上游经济发展，通过主板上市审核的可能性相对更大。

新京报记者注意到，乳企的上市进程并不顺利。由于“上市进程发生变化”，完达山乳业今年6月宣布其IPO辅导及保荐服务项目终止。三战深交所主板的菊乐食品，新一轮上市申请在今年3月获得受理后，由于财务资料已过有效期需要补充提交，审核状态变为“中止”，9月因同样原因审核再次中止。

从财务表现来看，“北交所乳业第一股”骑士乳业2020年—2022年营收分别为7.07亿元、8.76亿元、9.48亿元，净利润分别为2288.15万元、5572.72万元、7162.39万元。2022年营收规模在36家上市、挂牌乳企中位列第28位，净利润水平位列第20位。2022年登陆A股的四川区域乳企阳光乳业，2022年营收仅为5.7亿元，位于36家上市、挂牌乳企第30位，净利润水平位列第17位。

目前的7家新三板挂牌乳企中，除赛科星营收规模超过40亿元外，牧同科技、骏华农牧、一景乳业、达诺乳业、沃野牧丰营收规模均未超过4亿元，在所有上市、挂牌乳企中排名垫底，距“大盘蓝筹”要求差距较大。

在香颂资本董事沈萌看来，乳企即便转战北交所，上市难度依然存在。目前北交所还未开放直接挂牌申请的机制，因此企业需要按照原有规则，先进入新三板挂牌一年且满足相应条件后，才能申请进入北交所。“虽然北交所近期在部分政策刺激下交易火爆，但对乳业这类传统企业仍有很大的资质障碍。如果不能突出专精特新特点，北交所上市空间仍然很小。”